深圳卡爾經濟咨詢有限公司  戰略與管理(lǐ)咨→♣詢部  陳博宇

摘要(yào)：随著(zhe)我國(guó)林(lín)業(yè)φ®∞産業(yè)發展和(hé)生(shēng$♣™‌)态修複工(gōng)程的(de)加速開(kāi)展，林(l≈♥σ±ín)業(yè)資金(jīn)投入與需求之間∏®✘(jiān)的(de)缺口日(rì)漸變大(dà)，林(líσ™n)業(yè)投融資機(jī)制(zhì)存在的(de)問(wèn)題日(rì♥¶£)益凸顯，已成為(wèi)制(zhì)約我國(guó)林(lín)業(yè)✔σ≥↑進一(yī)步發展的(de)重大(dà)障礙。不(bù)動産信托基≠α金(jīn)（REITs）作(zuò)為(wèi)流動性高(gāo)、投資風(®‌₽σfēng)險較低(dī)、收益較為(wèi)穩定的(de)金¥ Ω>(jīn)融産品，能(néng)夠起到(dà£♠εo)盤活存量資産，拓寬社會(huì)資本投資渠道('™¥dào)，使資本市(shì)場(chǎng)高(gāo)效服務實體(t£φ"↔ǐ)經濟的(de)作(zuò)用(yòng)。自(zì)ε✘2020年(nián)4月(yuè)起，¶☆₩ε關于REITs的(de)政策密集出台，标志(zhì)著(±φzhe)我國(guó)不(bù)動産信托基金(jīn)試點的(d≤✘∏₽e)正式起步。随著(zhe)政策發布以來(lái)各大(dΩ£λà)基金(jīn)公司積極地(dì)尋找優質項目，截至2→¶¥020年(nián)11月(yuè)，多(duō)家(jiā)拟發行(xínε✔€g)REITs的(de)基金(jīn)公司已赴♣& 國(guó)家(jiā)發改委進行(xíng)答(≥&✘dá)辯，意味著(zhe)大(dà)批REI‍βσTs産品即将面世，新的(de)藍(lán)海(hǎ ↑ i)也(yě)即将出現(xiàn)。但(dàn)由于目前的(de)試點要(₩®yào)求，林(lín)業(yè)類項目暫時(shí)還(hái∞ε)不(bù)具備大(dà)規模發行(xínσ≥∑≤g)REITs的(de)條件(jiàn)。本文(wén)從∞✔¥(cóng)資本市(shì)場(chǎng)"Ω的(de)角度，通(tōng)過分(fēn)析REITs的λ‌✘(de)特性和(hé)我國(guó)林(lín)業(±€yè)的(de)融資困境與發展趨勢，結合實際÷φ<數(shù)據與政策要(yào)求，對(duì)林(lín)業(yè)運用♠δ↔(yòng)不(bù)動産信托基金(jīn)融資的(de)'←可(kě)行(xíng)性和(hé)必要( ‍α→yào)性進行(xíng)了(le)分(fēn)析研究，為(wèi)進一( λ≠yī)步拓寬我國(guó)林(lín)業(yè)的(de)融資渠道(dào)σ♦↓，降低(dī)融資成本提供啓示和(hé)政策建議(yì)₽≈₩☆。

關鍵詞：林(lín)業(yè) 公募REITs 融資渠道(dào) ÷₽£¥林(lín)業(yè)投資 資産證券化(huà) 綠(lǜ)色₩>β≥金(jīn)融

Abstract: With the development of the±←÷↕ Chinese forestry industry ₩∏and the acceleration of ecological res ≈toration projects, the gap between §β forestry capital investment and<§≠¶ demand is growing. The problems betwε≥een forestry investment and ÷&financing mechanisms have b←"λecome increasingly prominent,‍±‍ which is a major obstacle to the fur‍©©ther development of forestry in China. Ω∏σ<REITs, as financial produc↔♠×ts with high liquidity, low inve∏∞♦stment risk, and relatively s©★★table returns, can revi₩↕¥talize the assets, broadenγ​ social capital inveε®σβstment channels, and enable the↑♥> capital market to effic™¥Ω✘iently serve the real economy. Wit‌₽♥•h the intensive introduπ$ction of new regulations on ≠↕♦→REITs (real estate trust inv∑φ₹δestment funds) since April 2020, mar♣Ω®king the official start of real estat ₩"σe trust fund pilot projects i±±Ωn China. Since the re∑☆<₽lease of the policy, m¶‌"ajor fund companies have been ac ε&tively looking for high-qualit>✔×™y projects. As of Nov≈∏★ember 2020, several fund co<>mpanies planning for IPO of re∞Ωal estate trust funds (REITs) have re×γported to the National Devel€↕opment and Reform Commission. A larg'α ‌e number of REITs products will be a↕₩∑₩vailable soon. As a result, a new blue ±± ocean is about to emerge. How∞§​≈ever, due to the current req¥✘δ>uirements, forestry proj∞®±ects do not yet have the ₽✔βconditions for the la"¥rge-scale public offeri§♠​ng of REITs. To prov‌☆ide enlightenment and policy re∞∞‌↓commendations for further broadeni₩"★≠ng the financing channels of my cou‍≠ntry’s forestry and reduci&∑λ↑ng financing costs, this ★¥article, from the perspective of the₩↑β& capital market, analyzes the feasibil♥€✘βity and necessity of usi§Ωα ng REITs for forestry ₹←Ω×industry financing by analyzing the ch<γaracteristics of REITs≈÷↑♠ products and the financing dilemma a×ε€★nd development trend of the Chi>♣nese forestry industry.

Keywords: Forestry Industry, REIT₽☆s, Financing Channels, Forestry invest♠>ment, Asset Securitization, Green Finan♣♠ce 

林(lín)業(yè)是(shì)國(guó)民(mín•∞&σ)經濟和(hé)現(xiàn)代化(huà)建設的(de‍★)重要(yào)組成部分(fēn)，同時(shí♠Ω )也(yě)是(shì)國(guó)家(jiā)生∑★(shēng)态安全的(de)重要(yào)基礎，是(shì)一(yī)項φλ重要(yào)的(de)公益事(shì)業(yè)，<₽它承擔著(zhe)生(shēng)态産品與林(lín)産品供♦↓♣給的(de)基本任務，在國(guó)家(jiā)可(kě)持☆★續發展中起到(dào)不(bù)可(kě)替代的(de>§¶)作(zuò)用(yòng)。我國(guó)是(shì)全球€ 第二大(dà)木(mù)材消耗國(guó)，且對(duì)木 ↕γ↓(mù)材的(de)消費(fèi)剛性需求不(bù)斷增長(ch'₽áng)。但(dàn)國(guó)內(nèi)市(shì)場(Ω€chǎng)始終存在木(mù)材總産量不(bù)足、結構性短(duǎn)缺、自★≠‌(zì)主供給能(néng)力弱等問(wèn)題，✘✘因此需要(yào)大(dà)量進口，對(duì)外(wài)依存度超過50%★λ [1]。加之近(jìn)年(nián)來(láiαδ↓÷)國(guó)際貿易環境的(de)不(bù)>•σΩ穩定性加劇(jù)，資源配置難度加大(dà)，木(m✘±ù)材安全風(fēng)險持續加劇(jù)。為(wèi)此，國(β≥•guó)家(jiā)實施儲備林(lín)發​"✘"展戰略，制(zhì)定了(le)國(guó)家(jiā)儲備林(lín)基地®$£(dì)建設規劃，大(dà)力推進儲備林(lín)建設，通(tōng)過®‌₹↔加強政策支持，完善制(zhì)度建設，推進投融資機(jī)制(zhì)創新等γ↑♠ 方式，加快(kuài)項目落地(dì)實施♥ ₹。

由此可(kě)見(jiàn)，國(guó)家(ji→₹←ā)對(duì)于林(lín)業(yè)重視(shì)和(×↕hé)建設力度進一(yī)步加強，社會(huì)對(duì)這(zhè ©☆)一(yī)領域的(de)關注和(hé)參與程度進一(yī)步加大(dà)<÷★，這(zhè)一(yī)重要(yào)闆塊的(de)資金(jī♣±n)資本需求呈現(xiàn)明(míng)顯的(de)增長(cháng)的(d∞™÷•e)态勢。目前，我國(guó)林(lín)業(yè)資金(σ≥§φjīn)投入與需求之間(jiān)的(de)缺口不(bù)斷擴大(d×​↓​à)，林(lín)業(yè)固有(yǒu)的(de)投融資機(jī)制(zh¶€≥∞ì)存在的(de)問(wèn)題日(rì→∏≈)益凸顯，這(zhè)成為(wèi)制(zhì)約其₽$§↑進一(yī)步發展的(de)重大(dà)障礙。将社會(huì)¥∑資金(jīn)與林(lín)業(yè)發展相(xiΩ∏àng)融合，不(bù)僅是(shì)新時(shí)代生(shēn©™β∑g)态治理(lǐ)和(hé)經濟發展的(de)需€®要(yào)，也(yě)是(shì)一(yī)些(xiē)企業(yè)拓寬經營↔​領域的(de)訴求，加快(kuài)探索©∑建立新的(de)社會(huì)投融資機(jī)制(zhì)勢在必行(xín≠δγg)。

近(jìn)期，關于REITs新政密集出台，随著(zhe)下(✔ xià)一(yī)步大(dà)批公募REITs産品的↔δ$γ(de)面世，新的(de)藍(lán)海(hǎi)也(yě)即将出現(xi☆ ✘àn)。由于目前的(de)試點要(yào©×)求，林(lín)業(yè)類項目暫時(shí)還(✔♣€hái)不(bù)具備大(dà)規模發行(÷αxíng)公募REITs的(de)條件(jiàn)，但©☆ (dàn)是(shì)随著(zhe)其在其他(tā)行(xín←α♦g)業(yè)領域的(de)推廣與實踐，将為(wèi)林(lín)業(yè)× ♣資源發行(xíng)公募REITs通(tōng)過其衍生(shēng)金(j₩ φīn)融産品進行(xíng)融資，積累成熟經驗。

一(yī)、我國(guó)林(lín)業(yè)的(de)融資問(wèn)₩$題

1. 主要(yào)依靠政府投資，市¶≥¶'(shì)場(chǎng)化(huà)程度較低(₹✔↓♠dī)

融資問(wèn)題是(shì)我國(guó)林(lín‌$‌§)業(yè)發展中所面臨的(de)一(yī)大(dà)困境之一(yī)®☆>♠，全國(guó)的(de)林(lín)業(yè)闆塊都(dōu)普→>遍存在投資不(bù)足且融資結構單一(yī)等問(wèn)題α←。中國(guó)林(lín)業(yè)投資的(de)市(shì)場(cΩוhǎng)化(huà)程度相(xiàng)對(duì)較低(dī)，與我±≠φ©國(guó)林(lín)業(yè)行(xíng)業♦φ¶(yè)的(de)管理(lǐ)投資的(de)計(jì)π ≤劃經濟屬性有(yǒu)關。根據國(guó)家(jiā)林(líλ®n)業(yè)和(hé)草(cǎo)原局所公布的(de)數(s>∏☆hù)據顯示，我國(guó)林(lín)業(yè)總投資額從(cóng)2♣€→016—2018年(nián)穩步提升（圖1），但(dàn)是(shì)從(cΩ§÷‌óng)投資占比來(lái)看(kàn)，以政府主導的‍σε(de)投資占比在這(zhè)三年(nián)中接近(jì ÷↔n)半數(shù)，對(duì)社會(huì)資本的(de)引導效應明(mín÷© g)顯不(bù)足。

圖1  2016—2018年(n∑¥ián)林(lín)業(yè)投資額（數(shù)據來(lái)源：國(∞♥∞$guó)家(jiā)林(lín)業(yè)和φ$≤(hé)草(cǎo)原局）[2-3]

Figure 1: 2016-2018 The In§•π♣vestment Amount of Forestrφσy Industry (Data Sourc✘<e: National Forestry and Gras₽αsland Administration) [2-3]

以政府投資作(zuò)為(wèi)主導的(de)投資模式從(™÷≥cóng)長(cháng)期來(lái)看(kàn)對(duì)财政壓力‍×較大(dà)，且産業(yè)的(de)發展将受制(zh£¶ì)于國(guó)家(jiā)預算(suàn)•≈♣分(fēn)配額度的(de)限制(zhì®♦×)。考慮到(dào)林(lín)業(yè)投資的(de)規模β$'≥普遍較高(gāo)，過度依賴财政撥款使得(de)投資的(de)穩定性較差♣™≥♦。以國(guó)家(jiā)儲備林(lín)的(de)建設為(wèi)例≠→，計(jì)劃在2035年(nián)前完成投資超過↕✘δ4000億元,單方面依靠财政支持的(de)投資結構遠(yuǎ♣©€n)遠(yuǎn)不(bù)能(néng)夠滿足行(xíng)業(yè)‌£ ↕的(de)發展需要(yào)[3]。在近(jìn)兩年(ni→÷án)全國(guó)多(duō)省均出現(xiàn)财政赤字的(de)大 δ↑(dà)背景下(xià)，高(gāo)度依賴财政預算(su ↑¶àn)撥款而非市(shì)場(chǎng)化(huà)手段融資的(d<¥↕♦e)林(lín)業(yè)産業(yè)面臨著(zhe)較α♣大(dà)的(de)挑戰。同時(shí)，過度依賴财政撥款無 δ↕φ法最大(dà)限度地(dì)調動行(xíng)業(yè)的(d★φ÷e)積極性，會(huì)導緻林(lín)業(yè)産業(yè)的(d&πσe)經濟效益與生(shēng)态收益的(de)效率​​  低(dī)下(xià)，難以實現(xiàn)預期效果←★♣♣。綜上(shàng)所述，林(lín)業(yè)産業(yè)的(d​₽e)發展完全依靠财政撥款是(shì)不(bù)可(kě)☆>$取的(de)，而充分(fēn)運用(yòng)适宜的(deλ★)金(jīn)融産品，以市(shì)場(chǎng)化(huà)的(λ↕de)手段吸引社會(huì)資本投資林(lín)業(yè)項目，對(duì)現&≥✔(xiàn)代化(huà)林(lín)業(yè)産業(yè)的(deΩ±δ)建設有(yǒu)著(zhe)深遠(yuǎn)的(d‍§εe)意義。

2. 融資渠道(dào)單一(yī)，現(xiàn)有↔∏"€(yǒu)金(jīn)融産品無法滿足需求

由于林(lín)業(yè)項目具有(yǒu≤εΩ÷)建設周期長(cháng)、投資數(shù)額大(d✘≤ à)、投資回收期長(cháng)、資金(jīn)周轉速度相(xi♠₽πàng)對(duì)較慢(màn)，流動性較差等特點，對(d∞♥✘←uì)投資門(mén)檻要(yào)求較高(gāo)，中小(x€‌iǎo)規模的(de)資金(jīn)往往難以參與。而對(duì)于主流金(σ↔jīn)融機(jī)構來(lái)說(shuō)↓₹☆、林(lín)業(yè)産業(yè)的(de)投資往往出現(xiàn)♥→₹投資回報(bào)期與借貸期不(bù)匹配±♠的(de)現(xiàn)象。以用(yòn ♠ g)于造紙(zhǐ)的(de)桉樹(shù)π≈速生(shēng)林(lín)為(wèi)例，從(có≠•ng)樹(shù)苗到(dào)長(cháng)成取材并實∑∑"現(xiàn)其經濟效益至少(shǎo)需要(yào)5—7年(‌→nián)，生(shēng)長(cháng)期間(jiān)需要(yào)穩<→定的(de)資金(jīn)投入來(lái)維持其長(ch᧶✘ng)期可(kě)持續發展。但(dàn)由于産業(yè)自(z↑♦ì)身(shēn)投資周期長(cháng)且流動性較差的(de)特點，♣'難以與資本市(shì)場(chǎng)高(gāo)度流動性的(de)₩™‌投資需求相(xiàng)匹配。因此林(lín)業(y→Ω≥è)的(de)投融資長(cháng)期依<↔ ↑賴于政府的(de)行(xíng)政手段，而非資源配置效率<☆∏最高(gāo)的(de)市(shì)場(chǎng)手段，且部分(↔€≠fēn)投資者熱(rè)衷的(de)短(duǎn)期投資或≥≈借貸在林(lín)業(yè)融資過程中及其少(shǎo)見(ji→♦★àn)。目前來(lái)看(kàn)，林(lín)業(yè)融資的(≠↓✘∑de)主要(yào)渠道(dào)為(w♦©¥èi)銀(yín)行(xíng)借貸。然而，雖有(yǒu)貸款期限可(kě♣&∑ )達30年(nián)的(de)政策利好(≠'hǎo)支持，但(dàn)受限于商業(yè)股份制(zhì)銀(yín)行πσσ™(xíng)內(nèi)部對(duì)于風★∞ (fēng)險控制(zhì)要(yào)≈γ♠♣求較高(gāo)，實際貸款的(de)貸款期限∑"↑偏短(duǎn)，大(dà)部分(fēn)林(lín)業(yè→∞£≥)項目的(de)貸款期限為(wèi)1—3年(nián)，導緻貸款期限短(d×∏≈uǎn)與投資回報(bào)期長(cháng)的(de)矛盾較為(wèi•↕σ")突出。此外(wài)，林(lín)業(yè)項目抵押物 ©∞¶(wù)範圍偏窄，根據各大(dà)主流金(jīn)融機(jī)構放(fà×​ng)款的(de)抵押情況來(lái)看(kàn)，對(duì)☆↕抵押物(wù)的(de)普遍要(yào)求為(wèi)用(yòng)材林(l •ín)中的(de)近(jìn)成過熟林(lín)、中齡林(lín)，而接​δ受幼齡林(lín)、待開(kāi)發土(tǔ)地(dì)作(z÷®→uò)為(wèi)抵押物(wù)案例的(de)極少(shǎo↑∑ ™)。受限于生(shēng)産周期長(chá↓σ≥&ng)、生(shēng)産周期和(hé)貸款期限不(bù)匹配、前期投入₹★​$大(dà)的(de)先天劣勢，林(lín)業(y★∏φè)企業(yè)融資無論是(shì)從(cóng)貸款數(shù✔→π↕)量、還(hái)款期限、擔保抵押條件(jiàn)等方↑±≥‍面均受到(dào)苛刻限制(zhì)，導緻投資力度ᣩΩ不(bù)足，成為(wèi)了(le)林(lín)業(yè)實現(xi αàn)健康可(kě)持續發展的(de)一(yī₩✔Ω‌)大(dà)障礙。

3. 融資環境較差，配套服務體(tǐ)β♣'系建設不(bù)足

近(jìn)些(xiē)年(nián)，我國(guó)林(lí≤​ n)業(yè)産業(yè)高(gāo)速發展，總産★∏值的(de)年(nián)化(huà)複合增長(c™©∞háng)率超過了(le)17%，遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)生(↓™shēng)産總值的(de)增長(cháng)速度[★φ✔5]。在這(zhè)個(gè)飛(fēi)速發展φ©β₹的(de)大(dà)背景下(xià)，行(xíng)業(yè)對(duì$•λ§)于投資的(de)需求也(yě)在快(kuài)速增加。與之不(bù)匹配的(←∞♦de)是(shì)，相(xiàng)關配套建設∏α✔γ的(de)不(bù)足導緻社會(huì)資本在入場(chǎng)路(l§§♠∏ù)徑中面臨諸多(duō)障礙。在林(lín)權方面，我國(gu™γ≈ó)規定将林(lín)地(dì)承包經營權和(hé)₩•‍林(lín)木(mù)所有(yǒu)權以家(jiā)庭承包的÷ ♣$(de)方式落實到(dào)集體(tǐ)和(hé)農(n≥"∑$óng)戶，這(zhè)難以形成連片的(de)規模化(hu •à)經營。這(zhè)種經營模式不(bù)可(kě)'¥避免地(dì)會(huì)使農(nóng)戶更加注重“私人(r★ én)經濟性”而非林(lín)木(mù)資源的(de)“公共利益訴↓₩≠‍求”。從(cóng)經營的(de)角度來(lái)π★看(kàn)，難以形成規模效應，無法實現(xiàn ↓λ×)經濟效益與生(shēng)态收益的(de)最大(d←✔à)化(huà)；而從(cóng)資本市♥♦(shì)場(chǎng)的(de)角度來(lái)看(k♣¶àn)，現(xiàn)有(yǒu)林(lín)地(d↕‍σ ì)經營方式增加了(le)交易成本以及交易風(fēng)險，對↓&(duì)社會(huì)資本的(de)吸引不(bù)足。

從(cóng)法規政策方面來(lái)看(kàn)₽≈∞Ω，目前有(yǒu)關林(lín)權流轉和(hé)林(líα₩↑<n)權融資方面的(de)相(xiàng)關法規與政策尚未< €健全，且尚未形成活躍的(de)林(lín)權轉讓市(shì)場(chǎ☆§$ng)。不(bù)同的(de)法規在林(l♥ ♦<ín)權出租及抵押兩種常見(jiàn)的(de)融資流轉方式中存在不(bù)一∑λ(yī)緻的(de)情況。在個(gè)别案例中甚至出¥'←σ現(xiàn)林(lín)地(dì)所有(yǒu)權模糊'₹，相(xiàng)關證明(míng)文(wén)件↕π‌↑(jiàn)缺失等問(wèn)題，曆史包袱較重。從(cóng)投資者的 ×(de)角度來(lái)看(kàn)，此類貸款或金(jīn)融産品一(yī)旦¥♠出現(xiàn)債務違約的(de)情形，債權方無法通(tōng)過林≥€Ω(lín)權流轉的(de)方式來(lái)減小(xiǎ←σΩβo)損失，投資風(fēng)險相(xiàng)對(duì)較高(gā♣→o)。林(lín)權變現(xiàn)難的(de)問(wèn)≤Ω題，也(yě)是(shì)導緻資本市(shì)場(chǎng)對(du€¶ì)于林(lín)業(yè)項目融資持有(yǒ£ ♥Ωu)謹慎态度的(de)重要(yào)原因。

與此同時(shí)，現(xiàn)有(yǒu)的(de)森(sēn)立€₽資源評估制(zhì)度仍相(xiàng)對(duì)不‌®(bù)健全。森(sēn)林(lín)資源是(sh±↓♠φì)林(lín)業(yè)企業(yè)的(¥φ₩de)核心資産，因此其也(yě)是(shì)用(yòng)于抵押從(≠ cóng)而獲取資金(jīn)的(de)最主要(yào)路(l₹₽£₩ù)徑。但(dàn)我國(guó)目前缺少(shǎo)具有(♦δyǒu)權威性的(de)森(sēn)林(lín)資源資産評估機(jī≠₹)構，現(xiàn)有(yǒu)的(de)評估機(jī)構普遍存在測量指标←  體(tǐ)系各異、基礎數(shù)據收集準确性不€₩(bù)足、機(jī)構管理(lǐ)運作(zuò)缺乏'£規範等缺陷。甚至在很(hěn)多(duō∑§♦)案例中，出現(xiàn)了(le)森(sēn)林(δ≥♥→lín)資源價值評估與其實際價值不(bù)匹配的(de)情況。林(lín)業λ∑×★(yè)産業(yè)投資風(fēng)險陡增，導←•≠ 緻林(lín)業(yè)企業(yè)獲得(de)貸款額度低(dī)，且極✘ ©少(shǎo)獲得(de)社會(huì)資本的(d&'‍e)青睐。

二、公募REITs的(de)基本架構

REITs中文(wén)名稱為(wèi)不(bù)動産信托投資基金(→βγjīn)，是(shì)一(yī)種以發行(xíng)收益憑€↑♥證的(de)方式，募集不(bù)特定投資者的(de×∏✔)資金(jīn)，由專門(mén)投資機(jī)構進行(x∞÷íng)不(bù)動産投資經營與管理(lǐ)，•δ↑并将投資綜合收益按比例分(fēn)配給投資★≠者的(de)一(yī)種産業(yè)投資基≥↑↔‍金(jīn)。不(bù)動産信托投資基金(jīn)，随著(zhe)202‌≈0年(nián)8月(yuè)3日(rì∞§)《公開(kāi)募集基礎設施證券投資基金(jīn)指引（試行 ₹π≈(xíng)）》（以下(xià)簡稱“指引”）的(deφ≤πΩ)發布，公募REITs的(de)交易結構也(yě)得(de)到(dào)了(l↓♥→e)進一(yī)步明(míng)晰[6]。從(cóng)圖2中可(§‍↔kě)以看(kàn)到(dào)，公募REITs的(deΩ¶ε)架構主要(yào)分(fēn)為(wèi)3層，采用(yòng)了(l↓≤e)流傳已久的(de)“ABS+公募基金(jīn)”的£∏☆(de)架構，即将目前較為(wèi)成熟的(de)資産支​₩©"持證券制(zhì)度和(hé)公募基金(jīσπn)制(zhì)度相(xiàng)結合。具體(tǐ)₹$操作(zuò)步驟為(wèi)：公募REITs投資者（基金(jīn)持有(≤₩✔yǒu)人(rén)）委托公募基金(jīn)管理(lǐ)人(rén)對(du∏≤↑ì)公募基金(jīn)進行(xíng)管理(lǐ)，公募基金(jīnλ ♦)将80%以上(shàng)的(de)資産投資于一(yī←♦)個(gè)或多(duō)個(gè)ABS産品（剩餘基金(jīn)資✘₽ 産投資于AAA債券、利率債、貨币市(sh∞₽ì)場(chǎng)工(gōng)具等）；ABS持有(yǒu)人(rénΩ≤)委托計(jì)劃管理(lǐ)人(rén)對(duì)專項ε•Ω 資産管理(lǐ)計(jì)劃進行(xíng)管理(lǐ)。≥φ 專項資産管理(lǐ)計(jì)劃投資于私募基金(jīn)，并委托∞‍♠私募基金(jīn)管理(lǐ)人(rén∏α​)對(duì)私募基金(jīn)進行(xíng)管理(lǐ)，私♦☆$£募基金(jīn)對(duì)林(lín)地(dì)資産的(de)穿♥ε≠透股權為(wèi)100%[7]。具體(tǐ)交易結構如(rú)下(xi★₽à)圖：

圖2  公募REITs交易結構

Figure 2 Transaction€  Structure of REITs

根據相(xiàng)關要(yào)求，原始權益人(rén)需參加基≥≈☆←金(jīn)份額的(de)戰略配售，且配售比例不(bù)÷§​低(dī)于20%，同時(shí)擁有(yǒu)5年(nián)的(deλ )交易鎖定期。與此同時(shí)，基礎設施項目原始權益人(rσ‍∑"én)以外(wài)的(de)專業(yè)機(jī)構投資者可(kě±÷£≤)以參與基礎設施基金(jīn)份額戰略配售，配∑←☆±售比例由公募基金(jīn)管理(lǐ)人™ε(rén)與财務顧問(wèn)協商确定，持有(yǒu)基礎設施基金(jīnε∑¥&)份額期限自(zì)上(shàng)市(shì)之日(rì)起不 ε↑∏(bù)少(shǎo)于1年(nián)‍"。在扣除向戰略投資者配售部分(fēn)後，基礎設施基金(jīn)♥♣©<份額網下(xià)發售比例不(bù)得(de)低(dī)于本次 ↑公開(kāi)發售數(shù)量的(de)70%，個(gè)人(rén)投¥₩™資者通(tōng)過基金(jīn)銷售機(jī)構以詢價确ε♦定的(de)認購(gòu)價格參與基礎設施&βα基金(jīn)份額認購(gòu)。

值得(de)注意的(de)是(shì)，根據會(huì)計(jì✘←δ)準則中的(de)相(xiàng)關規定，原始權益人(rΩπén)在REITs産品發行(xíng)的(de)5年¶↔(nián)內(nèi)，無法做(zuò)到(dào)将其底層資産完全出↕¥表。同時(shí)，公募基金(jīn)管理(lǐ)人(rén)、專項'→資産管理(lǐ)計(jì)劃管理(lǐ)人(rén)和(hé)私募基金(j§≠‍īn)管理(lǐ)人(rén)為(wèi)同一∞↑(yī)控制(zhì)人(rén)，所以REITs的(de)發行(xíng)方δ→需同時(shí)具有(yǒu)公募牌照(zhào)和(hé)資管牌照(z →✔÷hào)。其發行(xíng)流程如(rú)3所示∏λ¶：

圖3：REITs發行(xíng)流程

Figure 3 Issuance Proceσ↓&∏ss of REITs

盡職調查階段：首先由基金(jīn)管理(lǐ)人(rén)、專項計(γ®÷​jì)劃管理(lǐ)人(rén)組織有(yǒ•₹u)關專家(jiā)制(zhì)定符合林("< lín)草(cǎo)行(xíng)業(yè)實際的(de)φ↓φ§調查方案，然後聘請(qǐng)财務顧問(wèn)（♦∞ &或獨立的(de)評估機(jī)構）、林(lín)草♥♣↔→(cǎo)行(xíng)業(yè)專家(jiā)對(duì)項目進行(>×≈xíng)完整全面的(de)調查評估出具财務顧問(wèn®¶)報(bào)告，由專業(yè)機(jī)構提供相(xi©≤>àng)關的(de)估值及審計(jì)等服務€☆•♠，并且出具相(xiàng)關報(bào)告。在盡調'"δ∑階段完成後，通(tōng)過基金(jīn)管理(lφ∏ǐ)人(rén)、專項計(jì)劃管理(lǐ)人₩λ‌(rén)及财務顧問(wèn)多(duō)方面的(de)協商，< 确定基金(jīn)的(de)設立和(hé)發行(xíngβ♥Ω)等相(xiàng)關事(shì)宜。

項目推薦階段：由省級發改委會(huì)同同級林(lín✘∑)草(cǎo)部門(mén)就(jiù)項目的(de)εγ實際情況論證評估，并聯合出具專項意見(jiàn)，并₹♥推薦上(shàng)報(bào)至國(guó)家(jiā)發改委。™♣‍∏國(guó)家(jiā)發改委根據證監會(huì↕γγ∑)的(de)相(xiàng)關要(yào)求和(hé)偏好(h↕δǎo)向中國(guó)證監會(huì)、滬深兩市(shì)證δ ∏券交易所推薦相(xiàng)關項目，并由其獨立履行(xíng)注冊、審查程™£‍序，并進行(xíng)自(zì)主決策。

申報(bào)階段：由計(jì)劃管理(lǐ)人(rén)向交易所申報(bào)基礎資×​••産支持專項計(jì)劃，并及時(shí)答(dá)複‍÷交易所提出的(de)反饋意見(jiàn)，最終獲取無異議↑≈ (yì)函。

注冊環節：交易所出具無異議(yì)函批準上(shàng)市(s©¥hì)後，由基金(jīn)管理(lǐ)人ε‍(rén)向證監會(huì)提交相(xiàngφ₹&)關申請(qǐng)注冊材料，并完成基金(jīn)注冊。

發行(xíng)與上(shàng)市(s"$<hì)：經過一(yī)系列的(de)路(lù)演推介、詢價定價後，₹♣₹基金(jīn)完成發行(xíng)、購(gòu)買資産支持®£備案，并向中國(guó)證券投資基金(jīn)業(yè)協會(↔​huì)進行(xíng)備案後，基金(jīn)在交易所進行(xíng​©)上(shàng)市(shì)工(gōng)作(zuò)。

三、公募REITs項目的(de)準入标準

根據目前公募REITs試點階段的(de)要(yào)求，♥&λ≈項目首先需要(yào)滿足合規性的(de)要(yào)求：項目應具有(yǒu✘×)清晰的(de)所有(yǒu)權（或經營權），即原始權益人(rén)應享有(y••♦ǒu)完全的(de)所有(yǒu)權或特許經營權，且不(bù)存在重大(dà→™♣∞)經濟和(hé)法律糾紛。同時(shí)，項目☆∑‌已按規定履行(xíng)項目的(de)投資管理‍≥(lǐ)，以及規劃、環評和(hé)用(yòng)地(dì)等相(xi​↕àng)關手續，并已通(tōng)過竣工(gōng)驗收。

從(cóng)收益的(de)維度來(lái)看(kàn)，現(x₹←÷iàn)金(jīn)流的(de)持續穩定是(shì)項目利§↔用(yòng)REITs融資的(de)基本要(yào)☆≠求。考慮到(dào)公募REITs是(shì)投資™↓♥φ者基于項目本身(shēn)的(de)成長(&>cháng)性進行(xíng)投資，而項目自(zì)身(€σ&shēn)的(de)經營性收益是(shì)實現(xiα$≈∏àn)投資者回報(bào)與還(hái)本付息的(de∞<↔)主要(yào)來(lái)源。因此，現(xiàn)金(jī>♦∞n)流未來(lái)的(de)成長(cháng)性将會(huì↕σ≠)是(shì)投資者關注的(de)重點。在項目的(de)$₽甄别過程中，應著(zhe)重評估項目是(shì)否具有(yǒu←÷♠)持續、分(fēn)散、且穩定的(de)收→•益，以及是(shì)否具有(yǒu)持續經營能(néng)力和(hé)較↔α₽✘好(hǎo)的(de)增長(cháng)潛力。值得(de)注意的(de)是∑→$(shì)，項目利潤與淨現(xiàn)金(jīn)流 <≠✔并非等同的(de)概念。淨利潤為(wèi)靜&≤♠(jìng)态指标，而淨現(xiàn)金(jīn)流為(wèi)✘★​動态指标。二者相(xiàng)比之下(xià)，淨現(xiàn)金(j→☆∞✘īn)流含有(yǒu)資産的(de)折舊(ji&✘ù)與攤銷費(fèi)以及利息支出。因此，從(cóng)項目公司的(de)λ♠©φ角度來(lái)看(kàn)，淨現(xiàn)金(jīn)©✔流是(shì)經營、投資以及融資活動的(de♥"♥)淨現(xiàn)金(jīn)流之和(hé)，直接反映了(↔Ω£le)項目的(de)運營情況，是(shì)考量項目≈↑©×效益最重要(yào)的(de)基礎。與此相(xiàng)呼應的(de)是(sδ×≥♣hì)，在試行(xíng)的(de)指引<¶✔文(wén)件(jiàn)中，要(yào)©§£求項目近(jìn)3年(nián)內(nèi)總體(tǐ)盈利或經營性™ 現(xiàn)金(jīn)流為(wèi)正，這(zhè)也(yě)證明(mín♠'​g)了(le)監管部門(mén)希望項目自(zì)身(shē↓→"n)具有(yǒu)可(kě)持續性經營的(de)能(nénφ↑g)力。

此外(wài)，指引要(yào)求預計(jì)未來(lái)3年(ni↓€án)的(de)淨現(xiàn)金(jīn)流₹>σ分(fēn)派率（預計(jì)年(nián)度可(kě)分(f δ ēn)配現(xiàn)金(jīn)流/目标不(bù)動産評估淨值）原則上(s÷≤hàng)不(bù)低(dī)于4%，即“扣除每年(nián)項目公司負債₹δ↔導緻的(de)現(xiàn)金(jīn)流流出∑£與産品自(zì)身(shēn)費(fèi)用(yòng)後可(kě)供分(fēαβ λn)配的(de)現(xiàn)金(jīn)流”與®§β項目公司的(de)淨資産的(de)比例不(bù)得(de)低(dī)于4%。∑≥™而4%這(zhè)個(gè)收益率的(de)參考下(xià‍→±↕)限無論是(shì)從(cóng)中長(↑♣§≤cháng)期國(guó)債到(dào)×$←期收益率（一(yī)般被視(shì)為(wèi)'®✔無風(fēng)險利率）還(hái)是(shì)從(∞φπcóng)國(guó)際市(shì)場(chǎng)經驗來(lái)看(k∑ ☆φàn)，均處于債券與股票(piào)的(de)收益率之間(jiā≈γn)，滿足資本市(shì)場(chǎng)中部分(fēn)投資者的(de)投資‌☆β©偏好(hǎo)。

四、REITs用(yòng)于林(lín)業(yè)的(de)可£≥α₽(kě)行(xíng)性分(fēn)析

1. 市(shì)場(chǎng)情況

從(cóng)需求端來(lái)看(kàn)，<→¥公募REITs所涉及到(dào)的(de)各方主體(tǐ)均可(kě)以←✘從(cóng)發行(xíng)的(de)過程中"β受益。從(cóng)發起人(rén)的(de)角₩₩♣度來(lái)看(kàn)，通(tōng)過發行(xíng)公‍®§募REITs可(kě)以盤活手中的(de)存量資産，拓©πΩ≠寬融資渠道(dào)：通(tōng)過将同種類，且¥ 可(kě)以産生(shēng)穩定現(xiàn)金(jīn)流收益的(₹←∑§de)底層資産進行(xíng)打包出售，為(wèi)原持有(yǒu)人(ré$₽γ≠n)提供常态化(huà)可(kě)持續的₽>♣(de)資金(jīn)來(lái)源，促進其φα¶"進一(yī)步的(de)發展。同時(shí)，考慮到φ​<(dào)公募REITs的(de)定價主要(yà←<o)關注于底層資産，發行(xíng)人(rén)可(kě)以突破其自(zì♣≠‍π)身(shēn)信用(yòng)評級的(de)限制(zhì)，以更低(d↔δ♥αī)的(de)成本進行(xíng)融資。從(cóng)投δ∞₩σ資者角度來(lái)看(kàn)，REITs産品由于其雙SP±≈V的(de)架構，其收益僅與底層資産的(de)未來(lái)↕"♣現(xiàn)金(jīn)流有(yǒu)關，從(cóng)而隔斷了(✔↔ πle)原始權益人(rén)自(zì)身(shēn)的(de)風(fē•∏☆ng)險，即“風(fēng)險隔離(lí)”。同時(shí)，大(d‌☆à)型林(lín)業(yè)項目未來(lái) ¥☆δ所産生(shēng)的(de)現(xiàn→₩→×)金(jīn)流相(xiàng)對(duì)穩定且可(kě)預€¥λ測性較高(gāo)。此外(wài)，指引中明(m®☆λ©íng)确規定：“80%以上(shàng)基金(jīn)資産持有(yǒ↕‍∏♥u)資産支持證券并持有(yǒu)全部份額，其餘基金(jīn¥φ)資産應當投資于利率債、AAA級信用(yòng)債、或貨币市∑₽¥(shì)場(chǎng)工(gōng)具”↑•進一(yī)步降低(dī)了(le)其投資風(fē∑¥ng)險，滿足行(xíng)業(yè)基金(φ jīn)的(de)配置要(yào)求及部分($ ♦fēn)個(gè)人(rén)投資者的(de)風(fē₽× ÷ng)險要(yào)求。

從(cóng)供給端來(lái)看(kàn)，林(lín)業(yè)€​資源滿足公募REITs基本條件(jiàn)，即底層資産預期收益可>ε(kě)預測性強，且有(yǒu)著(zhe)長(cháng)期穩定的(de)'↓≠現(xiàn)金(jīn)流。以速生(shēng)林(lín)為(wσ ∞èi)例，速生(shēng)林(lín)（如(rú)相(xiγγàng)思樹(shù)、桉樹(shù)）約5～6年(<↓≈nián)便可(kě)到(dào)輪伐期，每畝的(de)投入800～1 00♦✘★γ0元，産出在1 500～2 000元左右，投™♠$資回報(bào)率遠(yuǎn)高(gāo)于REITs試點文(wé•"n)件(jiàn)要(yào)求[8]。同時(shí×↔β )，REITs的(de)價值很(hěn)大(dà)一(yī)部分(fēn) ★程度上(shàng)取決于其成長(cháng)性帶來(lái)的(ε&πde)收益，因此具有(yǒu)穩定成長(cháng)前景的(de)資産♥∏更适宜作(zuò)為(wèi)REITs産♠∑品的(de)底層資産。根據國(guó)家(ji¥$₩✘ā)林(lín)業(yè)和(hé)草(cǎo)原局印發的(de)《國(gu≈✔↔±ó)家(jiā)儲備林(lín)建設規劃（2018-2035年(£☆nián)）》文(wén)件(jiàn)，我國(gαλuó)到(dào)2020年(nián)底将擁有(yǒu)國(guó)家(ji€£ā)儲備林(lín)700萬hm2；到(dào)2035§"年(nián)，規劃建設國(guó)家(jiā)儲備林(lín)2 0©<₹00萬hm2，年(nián)平均蓄積淨增2億ε£m3  [9]。此外(wài)，考慮到(dào)REIT™‌©s的(de)底層資産無法做(zuò)到(dào©∏§)完全的(de)出表，林(lín)業(yè)資産還(hái)有(y>€&¥ǒu)著(zhe)其他(tā)資産所不(bù♣∑♦)具備的(de)優勢：其資産在資産負債表中不(bù)會(huì)自(zì)γφ行(xíng)計(jì)提折舊(jiù)，λ↓且還(hái)會(huì)發生(shēngσ∏∞)價值的(de)增值，這(zhè)對(duì)企業(∑≈★yè)的(de)現(xiàn)金(jīn‍Ω•×)流量表也(yě)有(yǒu)正向影(yǐng™'↔ )響。較高(gāo)的(de)回報(bào)率、穩定的(de) ₹發展空(kōng)間(jiān)和(hé)₩÷>對(duì)于企業(yè)報(bào)表質量的±≤↑✔(de)提升使得(de)林(lín)業(yè)資産<₩λ完全可(kě)以作(zuò)為(wèi)REITs的(de)優質☆δα<底層資産。

2. 政策支持

國(guó)家(jiā)層面的(de)高(gāo)度重視(shì)★α給予林(lín)業(yè)發展創造了(le)根本條件(jiàn)。早在2014♣≈₩•年(nián)，習(xí)近(jìn)平總書(s¶<hū)記就(jiù)作(zuò)出了(le)森(sēn)林(lín)具有(©φ€∞yǒu)基礎功能(néng)，林(lín)業(yè)建設是(s ®↕✔hì)事(shì)關經濟社會(huì)可(kě)持續發展的(d₩×↔>e)根本問(wèn)題，實施森(sēn)林(lín)質量精σα準提升工(gōng)程等重要(yào)論述。随著±α(zhe)我國(guó)“十三五”規劃綱要(yào)、《中共中央國✘$ε(guó)務院關于加快(kuài)推進生(sh→π"ēng)态文(wén)明(míng)建設的(de)意見(jiàn)↕¥αδ》、《生(shēng)态文(wén)明(m<™ 'íng)體(tǐ)制(zhì)改革總體(t≈ β"ǐ)方案》、《國(guó)有(yǒu)林(lín→')區(qū)改革指導意見(jiàn)》、《國(guó)有✔ &(yǒu)林(lín)場(chǎng)改革方案》等一(yī)系列文(wén)≤ 件(jiàn)的(de)出台，林(lín)業(yè)的(de)建設發展被提升為€λ(wèi)國(guó)家(jiā)戰略，融入了(le)我國(guó)經濟§₩"社會(huì)發展的(de)戰略全局。與此同時(shí)，在财政♦$÷部發改委、和(hé)國(guó)家(jiā)林(lín)業(y♠πè)局聯合下(xià)發的(de)一(yī)系列相(xiàng∑₽↓)關文(wén)件(jiàn)中，可(kě)以看(kàn×"≠)出在依法依規、不(bù)增加地(dì)方債務、不(bù)搞§÷≈✔假PPP、不(bù)變相(xiàng)購(gòu)δ•買服務的(de)基本前提下(xià)，政府要(yào)求财政資金(∏↔§≥jīn)充分(fēn)發揮引領作(zuò)用(©¶yòng)，充分(fēn)利用(yòng)開(kā'™ε'i)發性和(hé)政策性金(jīn)融，探索市(shì)場(chǎ₽★ ng)化(huà)融資渠道(dào)，引入多(duō)↓✘樣化(huà)融資工(gōng)具，吸引社保基金(j♥≈±īn)、養老(lǎo)基金(jīn)、商業(yè≤δ™)銀(yín)行(xíng)、證券公司、保險公司等各類機(jī)構投★​™​資者，共同推進林(lín)業(yè)的(de)健康可(kě)★ ←持續發展。

與此同時(shí)，在黨的(de)十九屆₽ α←五中全會(huì)中，對(duì)今後5年(nián)我國(guó)生(s¥∏☆εhēng)态環境事(shì)業(yè)方面的(de)發展做(zuò)出了 ∑(le)全面部署，明(míng)确指出：“十四五”期間(jiān)β₩$&，我國(guó)将堅持綠(lǜ)水(shuε‌ǐ)青山(shān)就(jiù)是(shì)金(j↔♦£īn)山(shān)銀(yín)山(shān)的(de)理↑÷(lǐ)念，推動綠(lǜ)色低(dī)碳發展，促進 ≤人(rén)與自(zì)然和(hé)諧共生(shēng)[10]。在加速以國(ελ™♠guó)內(nèi)大(dà)循環為(wèi'"♣)主體(tǐ)、國(guó)際國(guó)內(nèi)雙循環相(x÷ £<iàng)互促進的(de)發展格局中，林(lín)草(cǎo)生₽₩(shēng)态産品和(hé)林(lín)産品的(d$¥e)需求進一(yī)步提升，人(rén)工(gō≠ ∏ng)商品林(lín)、經濟林(lín)、林(lín)下(xià)經濟、森(±₽δsēn)林(lín)旅遊、森(sēn)林(lín)康養、竹木(mù) ☆‌加工(gōng)等生(shēng)态産業(yè)将迎來(lái)大 ∏β‌(dà)發展的(de)機(jī)遇。而林(lín)業('‍±→yè)的(de)大(dà)發展，緊靠财政投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)不™↓××(bù)夠，還(hái)需要(yào)引入市(shì)場≠↑ ≈(chǎng)機(jī)制(zhì)，需要(​∞βyào)鼓勵和(hé)大(dà)規模吸引金(jīn)融資本πβ★ε、社會(huì)資本以多(duō)種方式參與生(shēng)→←态建設，公募REITs就(jiù)是(s÷₩★§hì)服務林(lín)業(yè)發展、創新社會(h→‌©uì)融資的(de)一(yī)種重要(yào)途徑λ<。

五、討(tǎo)論與政策性建議(yì)

1. 加快(kuài)制(zhì)定稅賦的(de)相(× >Ωxiàng)關政策法規

目前來(lái)看(kàn)，我國(guó)的(de)經濟政策↑★♥和(hé)相(xiàng)關法律法規并未∞φΩ對(duì)REITs的(de)稅收安排有(yǒu)所< 提及，但(dàn)根據海(hǎi)外(wài)成熟Rφ✔↓EITs市(shì)場(chǎng)的(de)成功 γ<經驗（如(rú)美(měi)國(guó)、新加坡等），稅收對(duδ✔ì)于REITs的(de)實施有(yǒu)著(zhe)重¥&要(yào)的(de)牽動作(zuò)用(yòng)，特别是(shì)能(néπ×ng)夠避免雙重征稅[11]。目前，我國(guó)的(de)→∑↕REITs仍然受到(dào)多(duō)重稅收的(de)拖累 ₩☆,存在著(zhe)建立和(hé)運營環節的(de)稅收負擔沉重、分(f$£←₹ēn)紅(hóng)和(hé)交易環節的(de)稅收政↑₹β策優惠缺失以及重複征稅等。因此，從(cóng)扶持林(lín)業✘‌(yè)生(shēng)态産業(yè)發展出發，在稅收優惠政策安排、↓≤後續監管機(jī)構實施管理(lǐ)等過程中，應切實解φ₽決好(hǎo)輕稅賦的(de)問(wèn)題。

2. 進一(yī)步完善林(lín)地(dì)流轉的(de)法​'∑規政策

在當前我國(guó)林(lín)地(dì)所有(yǒu)制(zhì)多→ε$(duō)種形式和(hé)多(duō)種經營方式并存的(de)情況下(xià)>∑♣，國(guó)家(jiā)對(duì)于林(lín)地(dì)林∞±β(lín)權的(de)流轉有(yǒu)著(zhe)較多(duō)的(de)限β‍制(zhì)和(hé)操作(zuò)規範。目前與林(lín)地(dì)林(líλβ<n)權流轉相(xiàng)關的(de)法規主要(yào)有(yǒu)：£±≥¶《中華人(rén)民(mín)共和(hé)國>≥(guó)森(sēn)林(lín)法》、《中華人(rén)民(♥±mín)共和(hé)國(guó)農(nóng)村(cūn)土(•©tǔ)地(dì)承包法》、《中華人(rénδε‍)民(mín)共和(hé)國(guó)物(wù)權法》、及《中共中央國(guó★​)務院關于加快(kuài)林(lín)業(yè)發展的(de←α&π)決定》等。因這(zhè)些(xiē)法規頒布的(de)時(sh¥←™≈í)間(jiān)不(bù)同，這(zhè)些(xiē)$€<φ法律和(hé)相(xiàng)關規定之間(jiān)仍存在些γ§♣λ(xiē)許差異或規定的(de)不(bù)一(yī)¶​<↕緻性，導緻林(lín)權流轉過程中仍暴露出不(bù)少↑✘(shǎo)矛盾和(hé)問(wèn)題，如(rú)流轉時(s±φ∏hí)間(jiān)短(duǎn)、流轉合同不(bù)規× β範、林(lín)地(dì)權屬有(yǒu)↔α×争議(yì)、價值評估不(bù)合理(lǐ)等等[12]§↑。這(zhè)就(jiù)出現(xiàn)其交易方式的(de)不(bù)确定性₹Ωσ，從(cóng)而使得(de)REITs産品在發行(x↑€íng)過程中可(kě)能(néng)産生(shēng)潛在的(de)法律風( φ✔≤fēng)險和(hé)投資風(fēng)險，在一★•​©(yī)定程度上(shàng)限制(zhì)了(le)市(sh★ ì)場(chǎng)對(duì)于此領域投入探索的(de)積極性。因<×σ←此，國(guó)家(jiā)和(hé)地(dì)方政府應↓↔及時(shí)出台相(xiàng)關政策，規範林(lí↔←n)權流轉、經營行(xíng)為(wèi)，在項目實操中λ>，交易各方在交易過程中應時(shí)刻需要(yào)注意法≈ β律的(de)界定，作(zuò)好(hǎo)項目↓≥'合理(lǐ)設計(jì)和(hé)風(fēng)險評估，與項目所在地(dì₽ ≠)的(de)相(xiàng)關主管部門(mén)進行(xíng)↕‍充分(fēn)溝通(tōng)，并且應取得(d£ &e)書(shū)面的(de)合法性意見(jià¶>n)。

3. 統籌搭配底層資産

結合海(hǎi)外(wài)成熟資本市(shì)場(chǎng)的($≤σ¥de)REITs産品的(de)特點和(hé)我國(guó)的(de)♥✔♦實際情況，林(lín)業(yè)REITs底層¥€資産的(de)分(fēn)類也(yě)有(y§γǒu)待進一(yī)步明(míng)晰。γ♦←傳統底層資産譬如(rú)商業(yè)地(dì)産、高(gāo$≈)速公路(lù)、污水(shuǐ)處理(&₽≥lǐ)等類别的(de)劃分(fēn)均已相(xi★ àng)對(duì)成熟完善，在産品的(de)發行(xíng)時(shí)，™✘←往往可(kě)以做(zuò)到(dào)有(yǒu)經驗可(kě)循 ¥$，對(duì)其大(dà)規模推廣有(yǒu)著(zhe)正向的(de)作('♥&zuò)用(yòng)。而林(lín)業(yè)資産λ&的(de)雖具有(yǒu)一(yī)定的(de)投資性，但(dàn)是(shì♦γ> )人(rén)工(gōng)商品林(lín)、公益林(líΩ∑↑n)、竹木(mù)加工(gōng)、生(shēng)态旅遊等行(xíng±✔)業(yè)細分(fēn)後單數(shù)相(xià←¶✘>ng)對(duì)極少(shǎo)，尚未形成規模，無法為(wè•λ₽i)具有(yǒu)融資能(néng)力的(de)項目提供操作(zuò)經∞♦®×驗，從(cóng)而限制(zhì)了(le)行(xíng☆≥)業(yè)的(de)發展。對(duì)此，建議(yì)發行(xíng)方在©↓¶林(lín)業(yè)REITs産品的(de)發→α÷展初期将多(duō)個(gè)橫跨細分(fēn)領域的(de)林(lín) ↑業(yè)産業(yè)打包。通(tōng)過把公益☆★♥₩型、經營型、資源型的(de)項目“肥瘦搭配”，形成♠→₩≠公募REITs産品。在給予符合投資者預期回報(bào)的(de)同時(shí× ₩α)，通(tōng)過引入社會(huì)資本推動行(xíng)₽©≤業(yè)的(de)發展。

4. 提升公募基金(jīn)的(de)後續運營/維護能(n<π÷€éng)力

指引中規定，原始權益人(rén)的(de)鎖定期限要(yào)☆γ₽≥求不(bù)少(shǎo)于5年(nián)，而專業(yè)≤ ©機(jī)構投資者的(de)鎖定期限要(yào)求不(bù)少(sh​↔€ǎo)于1年(nián)。5年(nián)後，如(rú)果沒有(y≤'ǒu)新的(de)投資人(rén)大(dà)比✔ ¶ 例持有(yǒu)REITs的(de)份額，則REITs的•₹(de)實際控制(zhì)權和(hé)運營維護責任将交由基→©π金(jīn)公司。而作(zuò)為(wèi)公募REITs的(de)™>↔Ω管理(lǐ)人(rén)，公募基金(jīn)通(tōn®$£>g)常代表投資人(rén)的(de)“買方”需求÷¥，而将自(zì)己定位為(wèi)财務投資者，管理(lǐ)方式和 £Ω✘(hé)投資思路(lù)并未深入到(dào)産業(yè)的(de)經 ©₹營層面，在後續管理(lǐ)維護能(néng)力δδ方面有(yǒu)著(zhe)先天的(de)短×☆€(duǎn)闆。如(rú)果将項目後續的(de)管理(lǐ)、Ω 運營、維護任務交于基金(jīn)公司，可(kě)能(néng)會(huìδ✘π§)因為(wèi)基金(jīn)公司經營不(bùβ<)善的(de)緣故引發一(yī)些(xiē)風(fēng)險[13]。因此£β♠，對(duì)基金(jīn)公司及其相(xiàng)關管理(lǐ)者來(l∞σái)說(shuō)，不(bù)但(dàn)要(yào)擁有(•φ£yǒu)基金(jīn)運營的(de)高(gāo)超技(jì)能↔λ(néng)，還(hái)應加強學習(xí)培λ≤訓，掌握林(lín)業(yè)的(de)知∞®(zhī)識特點和(hé)相(xiàng)關ε'✘‌政策法規，并且将基金(jīn)嵌入全面的(de)績效管理(✘£lǐ)中，以确保項目經濟指标的(de)可(kě)靠性[14]。通(tō≤'"ng)過調動複合型人(rén)才的(de)主觀能(néng)動性，實現(xià‌γn)基金(jīn)安全管理(lǐ)，為(wèi)促進林(lín)₩$∞≠業(yè)生(shēng)态産業(yè)發展注入資金(j∏ €‌īn)保障，實現(xiàn)金(jīn)融資本增值、σβ林(lín)業(yè)經濟發展、生(shēng)态環境改善δ↔•β的(de)多(duō)赢。

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